Volati Q3 2019
Trots Volatis massiva nedskrivning på 300 msek inom konsument (me&i och NaturMed Pharma) så levererar bolaget ett urstarkt kvartal.
Omsättningen är upp 16% och EBITA ökar med hela 24%. Organisk tillväxt är fina 4%. Tyvärr indikerar väl nedskrivningen att vi inte kan förvänta oss en turn around inom närtid för de båda dotterbolagen. Av Volatis vinst kommer en femtedel från affärsområdet konsument. Gissningsvis utgör dessa bolag hälften av konsument, alltså ungefär 10% av Volatis vinst.
Däremot ska man heller inte förminska problemen. Me&i hade 203 msek i goodwill och NMP hade 228 msek. I årsrapporten 2018 kan vi läsa att de förväntar sig väsentligt över eller i linje med BNP gällande tillväxt, om inte detta skulle infrias finns potentiellt nedskrivningsbehov om 30+46 msek. I praktiken blev det alltså väsentligt större. Av detta kan vi utläsa att de båda troligen kommer fortsätta minskas, kanske till den grad att lönsamheten helt försvinner redan nästa år.
Problemen redan inprisade
Oavsett så är kursen ner mer än 10% på en månad, vilket innebär att även om de aldrig mer kommer leverera vinst (eller förlust) är det egentligen redan inprisat. Säljer man Volati p.g.a. dessa problem har man nog missat det långsiktiga caset. Att det stundtals kommer vara problem i vissa av bolagen i en koncern är oundvikligt. Volatis styrka är givetvis att de är skickliga bolagsutvecklare och förvärvare.
Väggmaterial i Sverige AB
Under kvartalet förvärvades Väggmaterial i Sverige AB som tilläggsförvärv till affärsområdet Handel. Bolaget har växt oerhört fint (se nedan) och känns som ett bra förvärv. Multipeln på EV/EBITDA 7.4 är den näst dyraste multipeln av alla förvärv. Det andas däremot optimism om potentiella förvärv och jag tror vi kommer få ett till innan årets utgång. Jag tror även Q4 kommer bli ett oerhört starkt kvartal.
Något jag inte riktigt förstår är varför Volati vidhåller sitt vinstmål: “Justerad EBITA ska uppgå till 700 Mkr senast före utgången av 2019”. Sen målet uppfördes 2016 har EBITA ökat från 350 msek till 492 msek på rullande 12 månader. Även om jag förväntar mig en riktigt stark Q4 hamnar vi långt under målet. Målet är knappast inprisat i kursen så det kan egentligen kvitta.
Värdering
Volati har i 15 år haft genomsnittstillväxt på över 30% årligen. Mina antaganden om framtiden ligger på organisk tillväxt på 2-6% och resterande genom förvärv. Det känns rimligt givetvis nuvarande låneutrymme och fina kassaflöden. Se tabellen nedan.
Sedan IFRS16 bör EBITDA-multiplar justeras ned något. Oavsett handlas Volati på EV/EBITDA runt 4.6 för innevarande år. Hela Volatis affärsmodell är att köpa onoterade bolag billigt. Med billigt menas EV/EBITDA 6, vilket är så billigt att de pryder varje delårsrapport med siffran. För ett bolag med så fin tillväxt som senaste förvärvet var de beredda att betala EV/EBITDA 7,4. Det som hänt nu är att Volati själv – trots sin historik på +30% årligen i 15 år, nu handlas till EV/EBITDA ca 4 på nästa år. Det är 50% uppsida bara för att hamna på samma multipel som de små onoterade företagen de förvärvar.
Det jag tror kommer hända är följande:
- Urstarkt Q4 med runt 20% tillväxt.
- Stort förvärv som uppskattas av marknaden
- Uppvärdering på ökad vinst
- Återköp av aktier (1-2 miljoner helst)
- Uppvärdering på multipelnivå (EV/EBITDA 4 till 6-8) (+50-100%)
Slutsats
Problem inom dotterbolag eller hela affärsområde är oundvikligt. Innan var det det Besikta, innan dess Corroventa. När Volati förvärvade Akademibokhandeln trodde alla att de gjorde bort sig. Handel har haft problem med kronan och just nu råkar det vara konsument. Genom alla dessa problem har Volati på koncernnivå levererat oerhört starka siffror. Affärsmodellen håller. Billiga förvärv med kontrollerad hävstång och återinvesterade kassaflöden ger oerhörd tillväxt på sikt. Volati är obskyrt billigt och kommer tveklöst uppvärderas så småningom.
Disclaimer: Volati är vårt näst största innehav.